根據(jù)外經(jīng)貿(mào)部、證監(jiān)會(huì)2001年11月8日發(fā)布的《關(guān)于上市公司涉及外商投資有關(guān)問(wèn)題的若干意見(jiàn)》，外商投資企業(yè)（下稱(chēng)“外企”）可以按照《外商投資企業(yè)境內(nèi)投資的暫行規(guī)定》（下稱(chēng)《暫行規(guī)定》）收購(gòu)上市公司的非流通股，這實(shí)際為外企買(mǎi)殼上市提供了新的法律依據(jù)。為確保買(mǎi)殼成功，外企必須嚴(yán)格遵守我國(guó)法律對(duì)外企投資和收購(gòu)的特別要求和限制。
一、外企的買(mǎi)殼資質(zhì)
作為境內(nèi)投資的一種，外企買(mǎi)殼首先需符合《暫行規(guī)定》對(duì)外企投資資質(zhì)的要求，即繳清注冊(cè)資本、開(kāi)始盈利并無(wú)違法經(jīng)營(yíng)記錄。就注冊(cè)資本而言，我國(guó)對(duì)外企采取的實(shí)際是折衷資本制，即外企的出資人可根據(jù)約定在法定期限內(nèi)按比例分期投入，而不必一次性繳足其出資。這雖有利于吸引外資，但外企也時(shí)常因出資不及時(shí)到位而解散或變更合營(yíng)或合作方?！稌盒幸?guī)定》要求外企境內(nèi)投資前繳清其注冊(cè)資本，目的在于確保外企股權(quán)結(jié)構(gòu)及生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定，避免其再投資的境內(nèi)企業(yè)受到影響，同時(shí)也有助于降低外企債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)。就盈利及無(wú)違法經(jīng)營(yíng)記錄而言，《暫行規(guī)定》傾向于支持優(yōu)質(zhì)外企的再投資，但境內(nèi)再投資或正是未盈利外企轉(zhuǎn)換投資領(lǐng)域、增強(qiáng)盈利能力的契機(jī)，違法經(jīng)營(yíng)的外企也無(wú)疑已就其行為承擔(dān)了法律責(zé)任，因而將這兩類(lèi)外企一概認(rèn)為不具備再投資資質(zhì)，顯然有失偏頗，并不有利于我國(guó)進(jìn)一步吸收外資和增加就業(yè)機(jī)會(huì)。
值得注意的是，外商投資性公司雖屬于外企但主要從事境內(nèi)直接投資，暫不能收購(gòu)上市公司股份，外企也由于暫不能直接受讓外資股而不能直接在B股市場(chǎng)和A股市場(chǎng)同時(shí)進(jìn)行收購(gòu)活動(dòng)。
二、外企買(mǎi)殼的產(chǎn)業(yè)限制
外企買(mǎi)殼旨在增強(qiáng)在本行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域或利用資本市場(chǎng)的持續(xù)融資功能等，但我國(guó)對(duì)外企投資的產(chǎn)業(yè)限制，很大程度上限制了可收購(gòu)目標(biāo)公司的范圍。根據(jù)《暫行規(guī)定》第三條規(guī)定，外企境內(nèi)投資比照?qǐng)?zhí)行《指導(dǎo)外商投資方向暫行規(guī)定》和《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》的規(guī)定。這樣，針對(duì)外商投資方向和外商投資產(chǎn)業(yè)的以下限制對(duì)外企也同樣適用：
1、投資產(chǎn)業(yè)的禁止?！稌盒幸?guī)定》明確規(guī)定外企“不得在禁止外商投資的領(lǐng)域投資”，如稀土勘查、電網(wǎng)的建設(shè)、電影發(fā)行等均屬禁止外商投資的產(chǎn)業(yè)，外企若發(fā)現(xiàn)被收購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)范圍包含此類(lèi)產(chǎn)業(yè)，就需要認(rèn)真對(duì)待和解決。
2、投資方式的限制。在允許外商投資的領(lǐng)域，有的行業(yè)（如石油、天然氣的風(fēng)險(xiǎn)勘探）限于中外合作，有的行業(yè)（如外輪理貨）則限于中外合資或中外合作。由于我國(guó)目前在深滬證交所上市的公司基本上是內(nèi)資企業(yè)，而外企的投資本質(zhì)上屬于內(nèi)資，因此在完成公司收購(gòu)后，上市公司仍應(yīng)屬于內(nèi)資企業(yè)。即使將外企投資“視為”外資，收購(gòu)后的上市公司仍應(yīng)“視為”外商投資股份有限公司，盡管不是中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)或中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)但實(shí)際具有中外合資與合作的性質(zhì)。因此，外企收購(gòu)的上市公司如屬于限制中外合資或中外合作的產(chǎn)業(yè)，我國(guó)政府主管部門(mén)應(yīng)予準(zhǔn)許。
3、投資比例的限制。如外商在汽車(chē)整車(chē)改造產(chǎn)業(yè)的持股比例不得超過(guò)50%，在水上運(yùn)輸公司的比例不得超過(guò)49%，在證券公司的比例不得超過(guò)1/3，。因此，若擬收購(gòu)的上市公司屬于此類(lèi)產(chǎn)業(yè)，外企收購(gòu)的股權(quán)比例亦受此限制。但考慮到上市公司的社會(huì)公眾股在25%以上而非流通股在75%以下，從理論上說(shuō)，在其他較大股東不同時(shí)持有流通股與非流通股的情況下，外企如持有37.5%以上的股份就必然是控股股東（實(shí)踐中往往持股20%以上就可以成為第一大股東）。因此，投資比例限制在30%以上行業(yè)，通常不會(huì)成為外企買(mǎi)殼的障礙。投資比例限制在30%以下的（如持有銀行股份在10%以上的需獲銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)），外企可能就需要考慮多種買(mǎi)殼方式，如采取一致行動(dòng)或間接收購(gòu)等。
4、中方控股或相對(duì)控股的限制。如鐵路旅客運(yùn)輸公司或核電站建設(shè)要求中方控股，高性能船舶制造或年產(chǎn)60萬(wàn)噸以上規(guī)模乙烯生產(chǎn)要求中方相對(duì)控股，擬收購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目如包含此類(lèi)產(chǎn)業(yè)，則外企收購(gòu)亦不得使中方喪失控股或相對(duì)控股的地位。但值得注意的是，中方控股是指中方投資者的投資比例之和在51%之上，中方相對(duì)控股則是指中方投資者的投資比例之和大于任何一個(gè)外商或外企的投資比例，因此在保持中方控股或相對(duì)控股的前提下，外企仍可能成為第一大股東而控制上市公司。
5、國(guó)家絕對(duì)控股和相對(duì)控股的限制?！爸蟹娇毓苫蛳鄬?duì)控股”與“國(guó)家絕對(duì)控股和相對(duì)控股”概念有所不同，特別是對(duì)“控股”的界定更存在差異。因?yàn)楦鶕?jù)1997年3月24日國(guó)家國(guó)有資產(chǎn)管理局、國(guó)家體改委《股份有限公司國(guó)有股股東行使股權(quán)行為規(guī)范意見(jiàn)》第五條規(guī)定，國(guó)家絕對(duì)控股的公司中國(guó)有股比例下限定為50％（不含50％），國(guó)家相對(duì)控股的公司中國(guó)有股比例下限定為30％（不含30％），而且國(guó)有股股東須是第一大股東，同時(shí)兩部門(mén)1994年11月3日發(fā)布的《股份有限公司國(guó)有股權(quán)管理暫行辦法》第十一條第三款還強(qiáng)調(diào)，“計(jì)算持股比例一般應(yīng)以同一持股單位的股份為準(zhǔn)，不得將兩個(gè)或兩個(gè)以上國(guó)有股權(quán)持股單位的股份加和計(jì)總”。因此，除審查《外商投資產(chǎn)業(yè)目錄》對(duì)中方控股的限制外，外企還必須了解法律法規(guī)對(duì)擬收購(gòu)“殼”公司是否存在國(guó)家控股的要求。當(dāng)然，我國(guó)在不涉及國(guó)家安全的領(lǐng)域?qū)?duì)外商/外企進(jìn)一步開(kāi)放，國(guó)家控股的限制會(huì)過(guò)渡到中方控股并最終取消，外企在中國(guó)資本市場(chǎng)將更有作為。
三、外企買(mǎi)殼的行政審批
根據(jù)《收購(gòu)辦法》第十六條規(guī)定，“涉及國(guó)家授權(quán)機(jī)構(gòu)持有的股份的轉(zhuǎn)讓?zhuān)蛘唔毥?jīng)行政審批方可進(jìn)行的股份轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑓f(xié)議收購(gòu)相關(guān)當(dāng)事人應(yīng)當(dāng)在獲得有關(guān)主管部門(mén)批準(zhǔn)后，方可履行收購(gòu)協(xié)議”。對(duì)此審批要求，外企進(jìn)行收購(gòu)時(shí)應(yīng)注意以下問(wèn)題：首先，如果擬收購(gòu)股權(quán)系國(guó)有股，那么應(yīng)要求轉(zhuǎn)讓方根據(jù)2003年5月27日國(guó)務(wù)院公布的《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》規(guī)定取得相應(yīng)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的同意，如轉(zhuǎn)讓全部國(guó)有股權(quán)或轉(zhuǎn)讓部分國(guó)有股權(quán)致使國(guó)家不再擁有控股地位的，還應(yīng)報(bào)該管理機(jī)構(gòu)本級(jí)人民政府批準(zhǔn)，這也是雙方在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中應(yīng)約定的重要事項(xiàng)；其次，如果被收購(gòu)殼公司經(jīng)營(yíng)范圍為限制類(lèi)投資領(lǐng)域，那么外企應(yīng)根據(jù)《暫行規(guī)定》報(bào)請(qǐng)被收購(gòu)上市公司所在地的省級(jí)外經(jīng)貿(mào)主管部門(mén)批準(zhǔn)，而如果被收購(gòu)公司屬于依法應(yīng)由外經(jīng)貿(mào)部審批的特定類(lèi)型或行業(yè)，省級(jí)審批機(jī)關(guān)還需要把有關(guān)申請(qǐng)材料轉(zhuǎn)報(bào)外經(jīng)貿(mào)部審批；最后，外企如果采取以資產(chǎn)折抵、土地使用權(quán)出讓或出租方式支付，并因固定資產(chǎn)的變化而改變自己的原經(jīng)營(yíng)規(guī)模或內(nèi)容的，外企在進(jìn)行股權(quán)收購(gòu)前還應(yīng)當(dāng)征得其原審批機(jī)關(guān)的同意。
四、外企的買(mǎi)殼資金
《收購(gòu)辦法》第七條“禁止不具備實(shí)際履約能力的收購(gòu)人進(jìn)行上市公司收購(gòu)”，這里所說(shuō)的“上市公司收購(gòu)”，無(wú)疑特指對(duì)上市公司的直接收購(gòu)。而所謂“實(shí)際履約能力”，除要求收購(gòu)方的主體資質(zhì)無(wú)瑕疵外，主要指收購(gòu)方的支付能力，特別是現(xiàn)金支付能力。如《收購(gòu)辦法》第十八條明確要求以協(xié)議收購(gòu)方式進(jìn)行上市公司收購(gòu)，相關(guān)當(dāng)事人應(yīng)當(dāng)“將用于支付的現(xiàn)金存放于證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)指定的銀行賬戶(hù)”。
對(duì)買(mǎi)殼上市的外企而言，巨額的收購(gòu)資金也常常是不得不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。而直接收購(gòu)時(shí)影響買(mǎi)殼資金相關(guān)的因素主要有三：收購(gòu)方式、價(jià)款支付方式以及外企的凈資本。
從收購(gòu)方式看，《收購(gòu)辦法》規(guī)定了證交所集中競(jìng)價(jià)收購(gòu)、要約收購(gòu)和協(xié)議收購(gòu)三種。采取前兩種收購(gòu)方式的收購(gòu)價(jià)格一般較高，但現(xiàn)階段我國(guó)上市公司普遍存在較大份額的非流通股，因而協(xié)議收購(gòu)將是外企收購(gòu)的主要方式。協(xié)議收購(gòu)過(guò)程中，轉(zhuǎn)讓價(jià)格通常需外企與被收購(gòu)方反復(fù)談判后確定，而擬轉(zhuǎn)讓股權(quán)的評(píng)估價(jià)值一般是收購(gòu)價(jià)格與金額的主要依據(jù)。
從支付方式來(lái)看，《收購(gòu)辦法》第六條規(guī)定可采取現(xiàn)金、可轉(zhuǎn)讓證券及法律或行政法規(guī)規(guī)定的其他支付方式。所謂“其他支付方式”可以理解為資產(chǎn)的折抵、土地使用權(quán)的出租/轉(zhuǎn)讓、工業(yè)產(chǎn)權(quán)或非專(zhuān)利技術(shù)的轉(zhuǎn)讓/許可使用、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等等。在外企選擇以境內(nèi)投資形成的證券或前述“其他支付方式”代替或部分代替現(xiàn)金支付時(shí)，無(wú)疑可減少對(duì)外企現(xiàn)金流的需求，減輕外企的收購(gòu)壓力。
從外企的凈資產(chǎn)來(lái)看，數(shù)額較少的凈資產(chǎn)同樣會(huì)限制外企運(yùn)用的收購(gòu)資金。因?yàn)樽鳛閷?duì)外投資，外企收購(gòu)也必須遵守累計(jì)投資額不得超過(guò)其凈資產(chǎn)50%的限制。外企解決凈資產(chǎn)不足可采取的途徑主要包括：外企的原投資者或者第三人對(duì)外企增加投資、外企的債權(quán)人減免外企的債務(wù)或?qū)嵭袀D(zhuǎn)股、外企的原投資者或者第三人向外企無(wú)償劃撥或贈(zèng)與資產(chǎn)（如房地產(chǎn)、現(xiàn)金等）。值得注意的是，在增資或債轉(zhuǎn)股的情況下，外企須保持外商出資額不低于注冊(cè)資本的25%（否則就無(wú)法繼續(xù)享有適用外企的優(yōu)惠政策），并完成相關(guān)審批登記工作，因此需花費(fèi)一定的時(shí)間。如果采取贈(zèng)與方式向外企注入現(xiàn)金流，則較為快捷，有利于抓住收購(gòu)時(shí)機(jī)，但外企作為受贈(zèng)人卻因此需要額外支付所得稅。當(dāng)然，無(wú)論采取何種措施都應(yīng)盡量避免擬收購(gòu)上市公司的介入，因?yàn)樯鲜泄疽坏┍徽J(rèn)定為違反《收購(gòu)辦法》向外企提供財(cái)務(wù)資助，外企的整個(gè)收購(gòu)計(jì)劃都會(huì)受到嚴(yán)重影響。